Risco Sistêmico De Comércio De Alta Freqüência

Negociação Algorítmica Como estratégias de negociação algorítmica, incluindo estratégias de negociação de alta freqüência (HFT), têm crescido mais generalizada nos mercados de valores dos EUA, o potencial dessas estratégias para impactar negativamente o mercado ea estabilidade da empresa também cresceu. As empresas membros da FINRA que se engajam em estratégias algorítmicas estão sujeitas às regras da SEC e da FINRA que regem suas atividades de negociação, incluindo a Norma FINRA 3110 (Supervisão). Um programa razoável de supervisão e controle pode não evitar todas as possíveis falhas. No entanto, existem várias práticas eficazes de supervisão e controle que as empresas podem empregar para reduzir a probabilidade e mitigar o impacto de problemas futuros. Essas práticas, incluindo as seguintes: avaliação geral de risco e empresa de resposta deve realizar uma revisão holística de sua atividade de negociação e considerar a implementação de um comitê interdisciplinar para avaliar e reagir à evolução dos riscos associados com estratégias algorítmicas. As empresas de desenvolvimento e implementação de SoftwareCode devem também concentrar esforços no desenvolvimento de estratégias algorítmicas e em como essas estratégias são testadas e implementadas. Teste de Software e Validação de Sistema O teste de estratégias algorítmicas antes de ser colocado em produção é um componente essencial de políticas e procedimentos eficazes. Sistemas de Negociação As empresas devem desenvolver suas políticas e procedimentos para incluir a revisão da atividade de negociação após uma estratégia algorítmica ter sido implementada ou modificada. Conformidade Assegurar que haja uma comunicação eficaz entre a equipe de compliance e o pessoal responsável pelo desenvolvimento da estratégia algorítmica é um elemento-chave de políticas e procedimentos eficazes. Você encontrou o que você estava procurando? Você tem sugestões para como tornar esta página melhor? Informe o nosso webmaster. Os riscos criados por complicar uma idéia simples QUALQUER indústria estaria orgulhosa de uma taxa média de crescimento anual de 34 em dez anos e de um Alcance global da Áustria para Taiwan. Mas a expansão dos fundos negociados em bolsa (ETFs), que em maio deste ano controlava quase 1,5 trilhão de ativos (não muito aquém dos 2 trilhões em hedge funds), tornou-se motivo de preocupação entre os reguladores financeiros. Podem ETFs ser a próxima fonte de escândalo financeiro, ou mesmo de risco sistêmico ETFs foram em torno de 1990, quando o primeiro fundo foi lançado no Canadá. A idéia original era criar portfólios de ações replicando um índice de mercado de ações, como o SampP 500. Os fundos de rastreamento de índices estavam disponíveis para investidores institucionais desde a década de 1970. Empresas como a Vanguard ofereceu-os a indivíduos na forma de fundos mútuos. No entanto, como o nome sugere, a característica-chave de um ETF foi que ele próprio foi listado em um mercado de ações, de modo que os investidores poderiam comprar e vendê-lo facilmente. Ao contrário das unidades em um fundo mútuo convencional, os ETFs podem ser negociados durante todo o dia. A maioria das pessoas ainda consideram estes ETFs simples de baunilha como uma invenção benigna que permite que os pequenos investidores possuam uma carteira diversificada a baixo custo. O fundo SPDR da State Street, de 88 bilhões, que imita o SampP 500, tem um índice de despesas total de apenas 0,09. Mas os gestores de fundos elaboraram rapidamente o design básico. O número de ETFs aumentou para 2.747 (ver gráfico 1). Dentro das ações, existem ETFs baseados em empresas de pequena capitalização, ações de valor, indústrias individuais e todas as combinações possíveis de países e regiões. Em títulos, há ETFs ligados ao governo, empresas e dívida de alto rendimento e papel de diferentes prazos. Alguns ETFs são baseados em índices de commodities e mercados imobiliários, outros são projetados para apelar para os muçulmanos conscientes do ambiente ou devoto. Existem ETFs alavancados que oferecem um retorno orientado em um determinado índice, ETFs inversa que visam ir para baixo quando um benchmark sobe (e vice-versa) e, inevitavelmente, alavancou ETFs inversa. Para alguns, esta é uma tendência preocupante, com ecos da crise imobiliária subprime, em que a inovação financeira ficou fora de controle. Essa crise também teve suas origens na invenção com um objetivo benigno: o empacotamento de hipotecas para uso como títulos para títulos foi destinado a reduzir os custos de empréstimos e dispersar o risco. Eventualmente, no entanto, essa idéia simples se transmutou em complexas obrigações de dívida colateralizada e padrões de empréstimos mais baixos. Da mesma forma, os novos tipos de ETF não oferecem mais barateza e diversificação das variedades iniciais. Em vez disso, eles se tornaram um meio para especular os fundos de hedge no mercado durante todo o dia de negociação, permitindo-lhes fazer apostas complexas em classes de ativos ilíquidos. E as carteiras de alguns ETFs não consistem de uma ampla gama de ações, mas de uma posição de derivativos com um banco de investimento como contraparte. A preocupação oficial está crescendo. Em abril, três organismos internacionais expuseram suas preocupações. O Conselho de Estabilidade Financeira (FSB), um comitê de supervisores financeiros, emitiu um relatório sobre ETFs. O FMI dedicou uma parte do seu relatório de estabilidade financeira global. E o Banco de Pagamentos Internacionais (BIS) publicou um documento intitulado Estruturas de Mercado e Riscos Sistêmicos de Fundos Negociados em Bolsa. Um dos riscos é a falta de liquidez. Em 6 de maio de 2010 a negociação no mercado de ações norte-americano pareceu ir mal: o Dow Jones Industrial Average caiu quase 1.000 pontos na sessão e algumas ações perderam quase todo o seu valor. Este flash crash levou as autoridades a cancelar um monte de comércios feitos a preços incomuns. Entre 60 e 70 desses negócios estavam em ETFs, muito acima da sua ponderação real no mercado. Alguns investidores usam ETFs como uma forma rápida de expressar sua visão geral sobre o mercado, enquanto os comerciantes de alta freqüência usam os fundos como parte de suas complexas estratégias de arbitragem. Mas tais estratégias funcionam somente contanto que haja alguém disposto a tomar o outro lado do comércio. Em condições caóticas, pode haver vendedores, mas não compradores. Como o FMI ressalta, Enquanto a maioria dos ETFs são apoiados por um ou dois marketmakers, não há garantia de negociação ativa em condições de liquidez. Um problema vinculado é a tendência para ETFs para ser a principal maneira em que os investidores procuram a exposição a algumas classes de ativos, principalmente ouro. Era uma vez que os touros do ouro tiveram que pagar uma marcação hefty para comprar moedas ou tiveram que comprar partes em companhias de mineração do ouro e esperar que a gerência fosse competente. Mas os ETFs de ouro têm sido extremamente populares, com entradas de 12 bilhões em 2009 e 9 bilhões em 2010. O maior ETF de ouro tem mais ouro do que todos os bancos centrais mundiais, exceto os da América, França, Alemanha e Itália. O FMI também tem mais. O aumento do interesse em ETFs de ouro foi incentivado por (e pode ter por sua vez contribuído para) um aumento no preço do lingote. Se os investidores perdem a fé, o mercado pode tornar-se desordenado como eles se esforçam para tirar seus lucros. Alguns gestores de ETF também complementam sua renda com taxas para emprestar os títulos em suas carteiras. Existe o risco de que, num período de perturbação do mercado quando os investidores da ETF pretendam recuperar o seu dinheiro, os gestores sejam forçados a recordar esses empréstimos, aumentando as pressões de liquidez. Outro problema reside na existência de ETFs alavancados, onde as perdas, bem como os lucros podem ser ampliadas. Se um ETF alavancado sofresse grandes perdas, a reputação de toda a indústria poderia ser afetada, particularmente entre os investidores privados. Os ETFs inversos oferecem uma maneira para os investidores apostarem em uma queda em uma classe de ativos, mas nem sempre podem oferecer tal retorno ao longo de um período prolongado. Não é difícil dar exemplos em que os investidores iriam perder dinheiro com um ETF longo alavancado se o mercado subisse durante um período de volatilidade significativa, ou em que eles perderam dinheiro possuindo um curto ETF eo mercado caiu durante um período em que há Foram alguns comícios acentuados, diz Terry Smith, executivo-chefe da Tullett Prebon, um corretor de dinheiro. Talvez a maior preocupação, e aquela com os ecos mais claros da crise subprime, envolva os ETFs sintéticos e os produtos vinculados conhecidos como ETNs e ETVs. Um ETN é um título de dívida emitido por um provedor de índice ou um banco e negociado no mercado um ETV é semelhante, mas o emissor de dívida é um veículo de propósito especial. Coletivamente, esses ramos são conhecidos como produtos negociados em bolsa (ETPs). A razão para inventar esta sopa de alfabeto é o desejo de criar fundos ligados a classes de ativos ilíquidos. Pode ser muito dispendioso ou impraticável replicar completamente o índice segmentado. Para sintetizá-lo, o provedor ETF normalmente entra em uma transação conhecida como swap de retorno total com um banco. O banco concorda em pagar ao provedor um valor igual ao retorno do índice de referência escolhido, digamos, um índice de mercados emergentes, o fornecedor entrega o dinheiro em troca. O banco agora tem que gerenciar o risco de replicar o índice do provedor enfrenta o risco de que o banco pode ir busto. Assim, o provedor ETF exige que o banco para fornecer garantia (ver diagrama). O laboratório financeiro revisitado aqui o rub. A garantia é geralmente desconectada com o índice. O BIS cita o exemplo de um ETF de mercados emergentes oferecido por uma empresa chamada db x-trackers. A garantia era na forma de ações e títulos. A maior parte não tinha nada a ver com os mercados emergentes. Cerca de metade da parcela de capital próprio estava em ações japonesas, outras 30 consistiam de americanas e alemãs. Dos títulos, três quartos eram americanos, muitos deles sem classificação. Se a contraparte do banco falhasse, o fornecedor do índice ficaria com ativos que não estavam relacionados ao portfólio de destino. Pior ainda, o BIS aponta para um potencial conflito de interesses quando o provedor do fundo é de propriedade de um banco de investimento. Quando um banco atua como um marketmaker, ele precisa manter um inventário de títulos e ações para que ele possa lidar com clientes39 demandas para comprar e vender. Estas posições têm de ser financiadas, o que pode ser oneroso, especialmente se os títulos são ilíquidos. Ao transferir essas ações e obrigações como ativos colaterais para o provedor de ETF patrocinado pelo banco matriz, as atividades de banco de investimento podem se beneficiar com a redução dos custos de armazenagem desses ativos, adverte o BIS. Isso levanta o perigo que um ETF poderia actuar como um despejo para os títulos não desejados em um banco de investimento ¡¯ s livros. O processo sintético de criação de ETF pode ser impulsionado pela possibilidade de o banco angariar fundos contra uma carteira ilíquida que de outra forma não pode ser financiada, diz o relatório do FSB. Novamente, há paralelos com a crise do subprime, em que os títulos garantidos por hipotecas foram armazenados em empreendimentos fora do balanço. Se surgem dúvidas sobre a saúde do banco envolvido no swap, os investidores podem estar inclinados a vender suas participações no ETF ou no ETN, em vez de arriscarem o valor exato da garantia. Afinal, como a crise de 2008 mostrou, quando os bancos estão desmoronando o valor de todos os tipos de ativos leva um golpe. A estrutura dos ETFs sintéticos não é um segredo. Qualquer pessoa que leia cuidadosamente a documentação deve estar ciente da natureza de um fundo e do tipo de garantia. Vale ressaltar também que, na América, essas preocupações se aplicam apenas aos ETNs e ETVs. Em produtos rotulados como ETFs, pelo menos 80 da carteira devem incluir títulos correspondentes ao nome do fundo. Os ETVs são tipicamente caracterizados por investimentos em matérias-primas subjacentes ou futuros, colateralizados com letras do Tesouro. Na Europa, os fundos sintéticos representam cerca de metade do sector ETF por activos. No entanto, a Associação Europeia do Fundo e da Gestão de Patrimónios, um organismo comercial, salienta que a grande maioria negoceia ao abrigo das regras do OICVM (Organismos de Investimento Colectivo em Valores Mobiliários), que limitam alguns dos riscos delineados pelo BIS e pelo FSB . Por exemplo, as regras sobre os conflitos de interesses restringem a escolha das contrapartes, um fundo não pode ter uma exposição a uma contraparte que represente mais de 10 do seu valor ea garantia escolhida está sujeita a critérios de liquidez e de qualidade de crédito. Apesar de alguns paralelos estranhos, é difícil concluir que os ETF ainda representam um risco sistêmico na mesma escala dos títulos garantidos por hipotecas. Os fundos alavancados têm cerca de 40 bilhões de ativos, menos de 3 do total da indústria, de acordo com a BlackRock, um grupo de gestão de fundos que, sob a sua marca iShares, é o maior fornecedor de ETFs. Os ETF sintéticos tiveram mais de 140 bilhões de ativos em maio. Embora as ETPs tenham crescido rapidamente (ver gráfico 2), seu valor total é inferior a 200 bilhões, menos de um sétimo do que o dos ETFs convencionais. Parece improvável que os bancos tenham o mesmo tipo de exposição ao colapso dos ETFs como fizeram com o mercado de subprime. No entanto, a rápida negociação de ETFs é uma área de preocupação, especialmente quando os ativos subjacentes são ilíquidos. Criar um ETF sintético não elimina esse risco de iliquidez, mas simplesmente transforma-o em uma aposta na credibilidade de um banco. Um dia essa aposta vai dar errado. Mesmo alguns na indústria estão nervosos sobre a profusão de veículos novos. Uma falha pode diminuir o apelo dos ETFs como um todo. Existem produtos que não são mesmo os fundos que estão sendo chamados ETFs, relata Deborah Fuhr da BlackRock. O risco de confusão, desapontamento e desilusão entre os investidores seria muito negativo para a indústria ETF. Isso seria uma vergonha. Gestores de fundos39 taxas sempre comido em investidores devoluções ETFs foram uma forma esplêndida de deixar os investidores manter mais do seu dinheiro. Mas como uma criança hiperativa, o setor financeiro nunca pode deixar uma coisa boa ser. Bruxelas, 15 de Abril de 2014 Directiva sobre Mercados de Instrumentos Financeiros (MiFID II): Perguntas Frequentes A. Antecedentes, principais elementos e custosbenefícios da reforma 1 O que é a MiFID e por que razão foi revista apenas quatro anos após a sua entrada em vigor? A MiFID é a Directiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros (Directiva 200439EC 1). Substituiu a Diretiva de Serviços de Investimento (ISD), adotada em 1993. Ela está em vigor desde 2008. É uma pedra angular da regulamentação dos mercados financeiros da UE. Visa melhorar a competitividade dos mercados financeiros da UE, criando um mercado único para os serviços e actividades de investimento e assegurando um elevado grau de protecção harmonizada dos investidores em instrumentos financeiros, como acções, obrigações, derivados e vários produtos estruturados. A MiFID trouxe uma maior concorrência em toda a Europa na prestação de serviços aos investidores e entre locais de negociação. Isso ajudou a contribuir para mercados financeiros mais profundos, mais integrados e líquidos. Também reduziu os custos para os emitentes, proporcionando serviços melhores e mais baratos aos investidores e contribuindo para o crescimento económico ea criação de emprego na Europa. De acordo com o objectivo pretendido, a MiFID contribuiu para um mercado financeiro da UE mais competitivo e integrado. No entanto, nos últimos anos, os acontecimentos e a evolução do mercado demonstraram insuficiências em alguns dos princípios subjacentes à Directiva MiFID e salientaram as áreas que necessitam de reforço ou revisão, por exemplo, conduziram provavelmente ao desenvolvimento de novas plataformas e actividades comerciais que escapam ao seu âmbito e, Fora de qualquer regulamentação. Para superar a confiança dos investidores e alcançar todos os objectivos originais da MIF, era necessário fechar essa lacuna. Garantir um quadro regulamentar mais robusto servirá também para fazer face à realidade de mercado mais complexa com que nos deparamos actualmente, uma realidade que se caracteriza pela crescente diversidade de instrumentos financeiros e novos métodos de negociação. Discussões semelhantes têm tido lugar nos Estados Unidos e outros grandes centros financeiros globais e levaram a uma forte resposta regulatória. 2. Quais são os principais elementos da reforma MiFID II visa estabelecer um sistema financeiro mais seguro, mais sólido, mais transparente e mais responsável que funcione para a economia e a sociedade como um todo. As principais contribuições introduzidas pela MiFID II para atingir estes objectivos são: (1) A MiFID II introduz um quadro de estrutura de mercado que elimina as lacunas e garante que a negociação, sempre que apropriado, ocorra em plataformas regulamentadas. Para o efeito, sujeita acções e instrumentos não patrimoniais a uma obrigação de negociação. Além disso, garante que as empresas de investimento que operam um sistema de correspondência interna que executa ordens de clientes em acções, certificados de depósito, fundos negociados em bolsa, certificados e outros instrumentos financeiros semelhantes numa base multilateral têm de ser autorizadas como MTF (Multilateral trading facility). Também introduz um novo local de negociação multilateral, a Facilidade de Negociação Organizada (OTF), para instrumentos que não são de capital próprio para negociar em plataformas comerciais multilaterais organizadas. Essas regras garantem condições de igualdade com os Mercados Regulados (RMs) e MTFs. A neutralidade dos operadores da OTF é assegurada através de restrições à utilização do capital próprio, incluindo a negociação principal correspondente, e discrição na sua política de execução. A MiFID II introduz uma obrigação de negociação de acções, bem como uma obrigação de negociação para derivados que são elegíveis para compensação nos termos do Regulamento sobre Infra-Estruturas de Mercados Europeus (EMIR) (MEMO12232) e que são suficientemente líquidos. Isto irá transferir a negociação destes instrumentos para plataformas multilaterais e bem reguladas de acordo com os compromissos do G20. (2) A MIFID II aumenta a transparência do mercado accionista e, pela primeira vez, estabelece um princípio de transparência para instrumentos que não sejam de capital, como obrigações e derivados. Para as acções, um mecanismo de limite de volume duplo limita a utilização de isenções de preços de referência e de isenções de preços negociadas (4 por limite de local e 8 de limite global), juntamente com um requisito de melhoria de preços no ponto médio para o primeiro. As isenções de grande escala e as isenções de gestão de pedidos continuam a ser as mesmas da MiFID I. A MiFID II também alarga o regime de transparência pré e pós-negociação para incluir instrumentos que não sejam de capital próprio, embora, tendo em conta as especificidades dos instrumentos não relacionados com acções, As isenções de transparência pré-negociação estão disponíveis para pedidos de grandes dimensões, pedido de cotação e negociação de voz. A transparência pós-negociação é fornecida para todos os instrumentos financeiros com a possibilidade de publicação diferida ou mascaramento de volume, conforme apropriado. Foram igualmente estabelecidas regras para reforçar a consolidação e a divulgação efectivas dos dados sobre as transacções, através da obrigação de os locais de negociação disponibilizarem dados pré e pós-negociação numa base comercial razoável e através do estabelecimento de um mecanismo consolidado de registo de dados pós-negociação . Essas regras são acompanhadas pelo estabelecimento de um mecanismo de relatório aprovado (ARM) e um acordo de publicação autorizada (APA) para relatórios e publicações comerciais. (3) Para cumprir os compromissos assumidos no âmbito do G20, a MiFID II prevê um reforço dos poderes de supervisão e um regime harmonizado de posições-limite para os derivados de mercadorias, a fim de melhorar a transparência, apoiar a fixação de preços ordenados e prevenir abusos de mercado. No âmbito deste sistema, as autoridades competentes imporão limites às posições de acordo com uma metodologia de cálculo estabelecida pela Autoridade Europeia dos Valores Mobiliários e dos Mercados (AEVMM). Também introduz uma obrigação de declaração de posição por categoria de comerciante. Isso ajudará os reguladores e participantes do mercado a terem melhores informações sobre o funcionamento desses mercados. (4) Um novo enquadramento melhorará as condições de concorrência na negociação e compensação de instrumentos financeiros. Isto é essencial para a integração de mercados de capitais europeus eficientes e seguros. Para o efeito, a MiFID II estabelece um regime harmonizado da UE para o acesso não discriminatório às plataformas de negociação e às contrapartes centrais (CCP). As pequenas plataformas de negociação e as CCP recém-criadas beneficiarão de períodos de transição facultativos. O regime de acesso não discriminatório também se aplicará aos parâmetros de referência para fins de negociação e compensação. As regras transitórias assegurarão a boa aplicação destas disposições. (5) A MiFID II introduzirá os controlos de negociação para actividades de negociação algorítmicas que aumentaram drasticamente a velocidade da negociação e podem causar riscos sistémicos. Essas salvaguardas incluem a exigência de que todos os comerciantes algorítmicos sejam adequadamente regulamentados e forneçam liquidez ao prosseguir uma estratégia de mercado. Além disso, as empresas de investimento que forneçam acesso electrónico directo a um local de negociação serão obrigadas a dispor de sistemas e de controlos de risco para impedir o comércio que possa contribuir para um mercado desordenado ou envolver abusos de mercado. (6) Uma maior protecção dos investidores é conseguida através da introdução de melhores requisitos organizacionais, tais como a protecção dos activos dos clientes ou a governação dos produtos, o que também reforça o papel dos órgãos de gestão. O novo regime prevê ainda regras de conduta reforçadas, tais como um alargado âmbito para os testes de adequação e informação reforçada aos clientes. O conselho independente é claramente distinto do conselho não-independente e as limitações são impostas no recibo das comissões (incentivos). A MiFID II introduz igualmente poderes e condições harmonizados para que a AEVMM proíba ou restrinja a comercialização ea distribuição de determinados instrumentos financeiros em circunstâncias bem definidas e poderes semelhantes para a Autoridade Bancária Europeia (EBA) no caso de depósitos estruturados. Relativamente aos produtos de investimento de retalho embalados (PRIPS), o novo quadro abrange igualmente os depósitos estruturados e altera a Directiva de Mediação de Seguros (IMD) para introduzir algumas regras para os produtos de investimento baseados em seguros. (7) O acordo reforça o regime existente para garantir sanções administrativas eficazes e harmonizadas. O recurso a sanções penais é concebido de modo a garantir a cooperação entre as autoridades ea transparência das sanções. Um sistema harmonizado de cooperação reforçada melhorará a detecção eficaz de violações da MIFID. (8) Um regime harmonizado de concessão de acesso aos mercados da UE para empresas de países terceiros baseia-se numa avaliação da equivalência das jurisdições de países terceiros pela Comissão. O regime aplica-se apenas à prestação transfronteiriça de serviços e actividades de investimento prestados a contrapartes profissionais e elegíveis. Durante um período transitório de três anos e as decisões de equivalência pendentes pela Comissão, os regimes nacionais de países terceiros continuam a ser aplicáveis. 3. Quais são os custos e benefícios previstos da MiFID II? A MiFID II está estimada a impor custos pontuais de conformidade entre 512 e 732 milhões e custos correntes entre 312 e 586 milhões por ano. Isto representa um impacto para os custos pontuais e em curso que não excedam 0,15 do total das despesas operacionais no sector bancário da UE. Trata-se apenas de uma fracção dos custos impostos aquando da introdução da DMIF. Estima-se que os impactos de custos pontuais da introdução da MiFID sejam cerca de 0,6 por cento (bancos de retalho e de poupança) e 0,7 por cento (bancos de investimento) das despesas operacionais totais. Os custos de conformidade recorrentes foram estimados em cerca de 0,1 por cento (bancos de retalho e de poupança) a cerca de 0,2 por cento (bancos de investimento) das despesas operacionais totais. Os principais benefícios da MiFID II serão muito tangíveis, mas não são facilmente quantificáveis. Os benefícios de uma melhoria da igualdade de condições, de uma maior transparência do mercado, de uma maior transparência para os reguladores e de poderes mais fortes para os reguladores, de uma maior protecção dos investidores e da confiança implícita dos investidores nos mercados financeiros e da redução do risco assumido A estabilidade financeira dos mercados financeiros da UE são benefícios reais, sobre os quais é quase impossível colocar um número. B. Estruturas de mercado mais robustas e eficientes 4. Como se está a tratar a evolução das transacções fora dos locais classificados na DMIF II Como se está a tratar a negociação de derivados OTC normalizados Grande parte das transacções está a ser realizada fora dos locais da MiFID, Uma chamada "over-the-counter", ocorre em plataformas de corretagem que operam no mercado. Trata-se de plataformas organizadas e não regulamentadas onde os instrumentos financeiros são cada vez mais comercializados. Isso dificulta os processos efetivos de formação de preços. A MiFID II trata dessa preocupação de várias maneiras. No que se refere às acções, sujeita as acções a uma obrigação de negociação. Além disso, garante que as empresas de investimento que operam um sistema de correspondência interna que executa ordens de clientes em acções, certificados de depósito, fundos negociados em bolsa, certificados e outros instrumentos financeiros semelhantes numa base multilateral têm de ser autorizadas como MTF (Multilateral trading facility). As transacções bilaterais serão executadas em internalizadores sistemáticos. Para os não-viés, a MiFID II introduz uma nova categoria de plataforma, uma estrutura de negociação organizada (OTF). Regulamentar adequadamente todos os tipos de negociação organizada nestes instrumentos e nivelar as condições de concorrência na UE. Este novo local estará sujeito aos mesmos requisitos essenciais para a operação de um local de negociação que outras plataformas existentes. É definido de forma ampla para capturar todas as formas de negociação organizada em não-coincidências que não correspondam às categorias existentes. A negociação exclusiva da OTF não será permitida, exceto por dívida soberana ilíquida. A negociação principal correspondente estará disponível quando o cliente consentir, exceto para transações em derivativos sujeitos à obrigação de compensação de acordo com a EMIR. Além disso, a MiFID II exige que todos os derivados normalizados sejam negociados em locais organizados e transparentes, ou seja, em mercados regulamentados, MTF e OTF. Como resultado, todas as negociações organizadas, ou seja, as negociações que ocorrem em um sistema, que ocorrem atualmente fora dos locais regulamentados, serão, futuramente, conduzidas em locais regulamentados. Os internalisers sistemáticos igualmente compo uma parte de negociar fora das plataformas. São empresas de investimento que lidam com os seus clientes de uma forma organizada, ou seja, qualquer negociação que ultrapasse as negociações ad hoc. A MIFID II alarga as regras de transparência específicas para as empresas de investimento que actuam como um internalizador sistemático (SI) para além dos instrumentos de capital próprio, com excepção das acções para as quais já existem regras de transparência no âmbito da MIFID I. São igualmente introduzidas novas regras de transparência para SI para não acções, incluindo obrigações, produtos financeiros estruturados, licenças de emissão e derivados negociados numa plataforma de negociação e para os quais existe um mercado líquido. 5. Como a negociação de derivados OTC normalizados será transferida para locais organizados de acordo com os compromissos do G20 A declaração do G20 prevê que todos os contratos de derivados OTC normalizados devem ser transaccionados em bolsas ou plataformas de negociação electrónica, quando apropriado e compensados ​​através de contrapartes centrais até ao final De 2012. A fim de cumprir este compromisso na Europa, todas as negociações de derivados elegíveis para compensação e que sejam suficientemente líquidos devem passar para mercados regulamentados, Centrais Multilaterais de Negociação ou para as novas instalações de negociação organizadas (OTF). A Autoridade Europeia dos Valores Mobiliários e dos Mercados (AEVMM) avalia e determina quando um derivado elegível para compensação é suficientemente líquido para ser negociado exclusivamente nesses locais de negociação. A AEVMM deve tomar em consideração critérios adequados para essa avaliação. Esta abordagem deve ser pragmática e progressiva o suficiente para ter em conta as especificidades comerciais de cada derivado, cumprindo simultaneamente o compromisso do G20. 6. O que é proposto para a compensação eo acesso às infra-estruturas pós-negociação A questão em apreço é a concorrência, a estabilidade e a integração das infra-estruturas do mercado da UE. Embora o modelo de integração vertical das infra-estruturas de negociação e de pós-negociação possa apresentar vantagens em termos de coordenação, pode igualmente introduzir ineficiências em matéria de concorrência e de transparência dos preços. A introdução de requisitos de acesso não discriminatório no Regulamento relativo aos derivados OTC, às contrapartes centrais e aos repositórios de transacções (conhecido como EMIR - European Market Infrastructure Regulation, ver MEMO12232) é uma resposta a estes potenciais efeitos negativos. Embora a EMIR abranja apenas derivados OTC, a MiFID II abrangerá todos os instrumentos financeiros. As plataformas de negociação serão obrigadas a fornecer acesso, incluindo os fluxos de dados numa base não discriminatória, às contrapartes centrais que pretendam liquidar transacções executadas na plataforma de negociação e as CCPs serão obrigadas a liquidar transacções executadas em diferentes plataformas de negociação sujeitas a determinadas Condições bem definidas. Trata-se, por exemplo, de que o acordo de acesso não exige um acordo de interoperabilidade (o requisito não pode ser imposto às CCP que devem ligar e cross-margin) no caso de derivados transaccionados em bolsa e que não ameaça o bom Funcionamento do mercado, nomeadamente devido à fragmentação da liquidez. A questão da fungibilidade será ainda mais esclarecida: ou seja, em que circunstâncias os contratos podem ser compensados ​​ou marginalizados. Essas regras são necessárias para garantir que as CCPs não possam indevidamente recusar o acesso por referência à ausência de fungibilidade e, ao mesmo tempo, fornecer mais clareza sobre quando as CCPs devem ser líquidas ou cruzadas. Para assegurar a coerência com as disposições em matéria de acesso ao abrigo do EMIR, que abrange os derivados OTC, foi acordado alinhar os requisitos para que as normas técnicas regulamentares do MIFIR e do EMIR sejam idênticas. Foram introduzidos acordos transitórios relativamente a derivados negociados em bolsa. A Comissão deve avaliar, seis meses antes da entrada em aplicação, se os derivados negociados em bolsa devem ser excluídos do âmbito de aplicação (por um período máximo de 30 meses) com base numa avaliação dos riscos. Se considerar que não existe qualquer razão para as excluir, as CCP ou as plataformas de negociação podem ainda solicitar à autoridade competente que não fique sujeita à obrigação de acesso (de novo uma transição de 30 meses) tendo em conta os riscos sistémicos. A MiFID II assegura também o acesso não discriminatório a parâmetros de referência sobre os quais alguns derivados são construídos. Para novos benchmarks, a obrigação começa 30 meses após sua primeira utilização. Juntas, essas regras evitarão práticas discriminatórias e ajudarão a eliminar os obstáculos que impedem a concorrência na compensação de instrumentos financeiros. Consequentemente, os fornecedores existentes ou novos poderão concorrer para a prestação de serviços de negociação ou de compensação central. Para assegurar que os encargos de um novo quadro regulamentar sejam introduzidos de forma proporcional, para os instrumentos derivados transaccionados em bolsa e para as plataformas de negociação que se situem abaixo dos limiares relevantes, e para os valores mobiliários, as CCP recém-criadas podem beneficiar de um período transitório de 30 meses . 7. Como é tomada em consideração a necessidade de melhorar o acesso das PME aos mercados de capitais As pequenas e médias empresas (PME) em toda a Europa contribuem significativamente para o crescimento económico, o emprego, a inovação ea integração social. Duas fontes principais de financiamento para essas empresas são o financiamento privado por bancos ou outras instituições e a obtenção de financiamento através de mercados de capitais (por exemplo, emissão de ações). Os mercados de PMEs visam fornecer às empresas menores e em crescimento uma plataforma de captação de capital, tanto através de ofertas iniciais como de levantamentos contínuos de fundos. No entanto, nem todos esses mercados foram bem sucedidos. A fim de facilitar um melhor acesso aos mercados de capitais para as PME, a MiFID II introduz um rótulo específico para os mercados de PME, criando um novo mercado adaptado às PME, no âmbito de um MTF. O registo destes mercados deve aumentar a sua visibilidade e perfil, bem como conduzir a normas regulamentares comuns pan-europeias que são adaptadas para ter em conta as necessidades dos emitentes e investidores nesses mercados, mantendo simultaneamente elevados níveis de protecção dos investidores. Isto também irá fornecer um rótulo de qualidade para as plataformas que visam atender às necessidades das PME. C. Tendo em conta a inovação tecnológica 8. Como as questões levantadas pela negociação algorítmica e de alta frequência foram abordadas A negociação algorítmica é uma forma de negociação em que um algoritmo de computador decide automaticamente colocar uma ordem com mínima ou nenhuma intervenção humana. Uma forma importante de negociação algorítmica é a negociação de alta freqüência, onde um sistema de negociação analisa o mercado em alta velocidade e, em seguida, envia um grande número de encomendas muito rapidamente. MiFID II introduces a series of safeguards both on market participants who use algorithms as part of their trading strategies as well as on trading venues where algorithmic and high-frequency trading takes place: (1) Information requirements by regulators on the strategies of various algorithmic traders will be enhanced, and stricter checks will be imposed on arrangements whereby members of trading venues allow other firms employing algorithms to access public markets through their systems (direct electronic access). Currently, regulators do not know which kinds of strategies are being used, by which strategy an order is generated, and members may not check what sort of strategies the persons using their systems are using and how those persons control their strategies. (2) Algorithmic traders must be registered as an investment firm and have in place effective systems and risk controls in place. When engaged in a market making strategy they are required to post quotes at competitive prices to provide liquidity on a regular basis which will contribute to more orderly trading. (3) Trading venues will also be required to have robust controls against problems such as disorderly trading, erratic price movements, and capacity overload. To mitigate the latter, restrictions on how far venues may compete in attracting order flow will be imposed for example by reducing the size by which prices may rise or fall (tick size) or through the design of their fee structures. (4) Finally, MiFID II will require venues to be able to halt trading in case of significant price movements (circuit breakers) in a harmonised fashion. D. Increased transparency 9. What are the proposals for enhancing equity market transparency, including the issue of dark pools In all markets, buyers need to know what sellers are asking and vice versa. However, wholesale transactions are frequently carried out at non-public prices. The same applies to financial instruments. Therefore, dark pools, or platforms where trading interests interact without full pre-trade disclosure to other users or the public, are a common feature of financial markets. MiFID II continues to allow waivers from pre-trade transparency, but only as long as they do not cause competitive distortions and reduce the overall efficiency of the price discovery process. Financial regulators can grant waivers from transparency obligations for: (i) transactions which are large in scale compared with normal market size (large in size waivers) (ii) systems where the price is determined by reference to a price generated by another system (reference price waivers) (iii) systems that formalise negotiated transactions, provided that they meet certain criteria (negotiated price waivers) (iv) orders held in an order management facility of the trading venue pending disclosure (order management waivers). In order to avoid any negative impact on the price formation process and to ensure that trade in equities takes place on transparent regulated venues to the maximum extent possible, the use of waivers is subject to certain restrictions. MiFID II introduces a double volume cap mechanism which limits the use of reference price waivers and negotiated price waivers (4 per venue cap and 8 global cap). In addition, the use of reference price waiver is subject to a price improvement mechanism, i. e. the orders must be matched at the midpoint within the current bid and offer prices of the trading venue. When the midpoint price is not available, the orders can be matched at the open or closing price of the relevant trading session. These restrictions do not apply to waivers for large-in-scale transactions as they protect investors selling large quantities of shares (nor do they apply with regard to order management facilities). Having to disclose large order would move the market down, which would mean they would sell at worse prices. The specific conditions, under which waivers may operate will, as for shares today, be defined in implementing measures. Finally, MiFID II extends the transparency regime to actionable indication of interests, equity instruments other than shares, including depositary receipts, exchangetraded funds and certificates. The existing transparency rules for systematic internalisers will continue to apply to shares, while new provisions are introduced for equity-like instruments (such as depositary receipts, ETFs (exchange traded funds), certificates). 10. Is the introduction of a mandatory consolidated tape for trade data being considered The reporting, publication and consolidation of trade data needs to be addressed due to problems with its formatting, cost, quality and reliability. Trade data helps investors to find the right price when looking to buy or sell, and to check whether they got the best price by comparing the price that they got with other market prices. MiFID II improves the situation by introducing measures to ensure data quality and consistency as well as measures to reduce the costs of data. A mandatory consolidated tape providing a consistent and reliable record of executed trades will be established by data providers authorised to do so under harmonised standards set out in MiFID. Based on this trading data for the whole EU, investors will be able to make a more informed choice. 11. How will pre - and post-trade transparency requirements be extended beyond shares and why Currently, MiFID imposes harmonised pre-and post-trade transparency requirements only on shares admitted to trading on regulated markets. MiFID II introduces such requirements for other instruments as well, i. e. for equity instruments other than shares admitted to trading on regulated markets (depositary receipts, exchange traded funds, certificates etc.) and nonequities (bonds, structured finance products, emission allowances and derivatives traded on a trading venue). Due to the different structure of markets in non-equity instruments compared with those in equities, the exact transparency regime is calibrated for different types of instruments and trading models. Waivers will be available for largeinscale orders, orders held in an order management facility, derivatives that are not subject to the trading obligation and for nonequity instruments for which there is not a liquid market. Waiver can also be granted for indications of interest in request-for-quote and voice trading system that are above a size specific to the instrument, which would expose liquidity providers to undue risk. In this case, the trading venue makes public at least indicative pretrade bid and offer prices. Pretrade transparency requirements are to be further specified in implementing measures. Post-trade requirements, to be specified in detail in implementing legislation, will be applicable for all bonds and structured finance products as well as all derivatives traded on a trading venue. Publication of the details of transactions can be deferred in prescribed circumstances. Pre-trade requirements, also to be further detailed in implementing legislation, are imposed for equity like instruments and nonequity instruments when offered by investment firms acting as systematic internalisers in over-the-counter trading. The reason for the introduction of pre - and post-trade transparency requirements for these instruments is that the absence of harmonised transparency requirements in these markets has been perceived by many, including EU securities regulators, to lead to inefficient and unfair price formation and higher risks than would otherwise be the case. 12. Does MIFID II constitute the start of price regulation in the area of market data Market participants need data on trading activity, prices and volumes in order to make decisions about how and when to invest. The data should be available on an equal and easily accessible basis. At present, various incentives exist for data providers and vendors to sell their data at rates or in a way which do not correspond to the reasonable commercial basis or to the straightforward consolidation of data with similar data from other sources which MiFID envisioned. MiFID II delivers on these objectives. Implementing legislation will further define what constitutes a reasonable commercial basis to make the regime effective. E. Reinforced supervisory powers and a stricter framework for commodity derivative markets 13. How will MIFID II regulate commodity derivatives First, emission allowances have been brought within the scope of MIFID (see question 14 below) and the definition of a financial instrument has been broadened to include commodity contracts which can be physically settled which are traded on MIFID trading venues, including the newly established OTF. Certain exemptions apply however regarding energy contracts (see question 15 below) Second, fewer commodity firms will be exempt from MiFID II when they deal on their own account in financial instruments or provide investment services in commodity derivatives on an ancillary basis as part of their main business and when they are not subsidiaries of financial groups. New regulation narrows down existing exemptions in the interests of greater regulatory oversight and transparency taking into account the need for continued exemptions for commercial firms and the risks posed by these players. Third, MiFID II provides for reinforced supervisory powers and a harmonised position limits regime for commodity derivative markets to support orderly pricing and prevent market abuse. This will help regulators and market participants to have better information on the functioning of these markets. Harmonised and comprehensive powers are granted to financial regulators to monitor and intervene at any stage in trading activity in all commodity derivatives, including in the shape of position limits set in accordance with ESMA methodology for calculation if there are concerns in terms of market integrity or orderly functioning of markets. Venues offering trading in commodity derivatives will also be required to adopt suitable transparent and non-discriminatory position management controls on their platforms, to monitor positions and, where necessary, request holders to reduce or terminate positions or to provide liquidity back into the market. Details of these controls must be communicated to ESMA. MIFIF II increases transparency of trading activity on all organised trading venues by introducing a position reporting obligation by category of trader. This harmonised and more disaggregated information will help regulators and market participants to better assess the role of financial flows in these markets. In addition, pre - and post-trade transparency requirements are extended to derivatives traded on trading venues, including commodity derivatives. Also, mandatory trading on organised venues will apply to commodity derivatives. 14. Why are emission allowances now included in the scope of MiFID and the Market Abuse Directive Trading in allowance derivatives already falls under the scope of MiFID and the Market Abuse Directive ( IP14424 ). By now bringing emission allowances under the same framework, the regulation on emission allowances trading (EUA), the spot market will be aligned with what is applicable to the EUA derivatives market. Together, MiFID and the rules on market abuse provide a comprehensive framework for trading in financial instruments and the integrity of the market. The extension to EUAs will introduce greater security for traders of EUAs but without interfering with the purpose of the market, which remains emissions reduction. 15. What energy contracts are covered by MiFID II, which are excluded and why The Commission proposal was to include as financial instruments all commodity contracts traded on any type of trading venue and that can be physical settled to be within the scope of MiFID II. This is because these instruments are economically equivalent to financial instruments and can be used like financial instruments and pose similar risks. However the final text excludes wholesale energy contracts covered under the Regulation on the integrity and transparency of the market wholesale energy (REMIT) because these contracts are subject to a certain level of regulation and supervision comparable with financial markets legislation and so their exclusion is justified as a proportional amendment to avoid unnecessary dual regulation. Oil and coal physically settled contracts are not however subject to similar legislation and so will be included as financial instruments for the purposes of MiFID II and therefore subject, amongst other things, to position limits and transparency requirements. However, many of these contracts are not currently cleared and so to ensure a smooth transition, the application of EMIR provisions to these physically settled oil and coal contracts traded on an OTF are deferred. The EMIR provisions will not apply for six years after the entry into force of MiFID II. This transition period can be extended once by two years and once by one year. Before taking any decision on the extension or non-extension of this initial transition period by two years, the Commission will have to assess the potential impact on the energy prices as well as the benefits in terms of reducing counterparty and systemic risks and if necessary propose legislative solutions. F. Reinforced supervisory powers and a stricter framework for commodity derivative markets 16. What role will ESMA play in relation to the revised MiFID ESMA already plays an important role in advising the Commission on possible regulatory changes and in ensuring convergent application of the rules across Member States. Many of the proposed changes in MiFID II stem from advice received from ESMA, and it is foreseen that it will play a major part in developing most of the technical implementing measures necessary to ensure the full functioning of the regulatory framework. In terms of specific supervisory tasks, ESMA has an increased role in, for example, determining the conformity with MiFID II of individual cases where venues propose to waive pre-trade transparency (dark pools). In accordance with the mandate defined in the ESMA regulation and in line with ESMA powers conferred in the Regulation of 14 March 2012 on short selling and certain aspects of credit default swaps ( MEMO11713 ), it will also take any steps necessary to coordinate actions by national competent authorities with regard to waivers from pretrade transparency, products considered risky from the point of view of investor protection or financial stability as well as positions in commodity derivatives by specific market participants deemed excessively large. 17. What purpose does transaction reporting serve and what measures are being proposed Investment firms have to report all their trades to competent authorities (in all financial instruments that are admitted to trading on a regulated market or MTF as well as those traded on an MTF or OTF). This obligation also applies to financial instruments where the underlying is a financial instrument traded on a trading venue, an index or a basket composed of financial instruments traded on a trading venue. This means that the reporting obligation applies regardless of where the trade takes place. This system of transaction reporting enables supervisors to monitor the activities of investment firms, which helps them to ensure compliance with MiFID II, and to monitor for abuses under the Market Abuse Regulation. Because transaction reporting mainly serves the purposes of supervision, the requirements under MiFID II mirror the scope of the Market Abuse Regulation. To this end, MiFID II extends the scope of transaction reporting to all financial instruments, with the exception of instruments which are not susceptible to or could not be used for market abuse. Second, reporting requirements today diverge between Member States, which adds costs for firms and limits the use of trade reports for competent authorities. By including the reporting requirements in MiFIR, the requirements are further harmonised, notably the information that identifies who is trading and for whom a trade is being executed. Also, ESMA is empowered to propose technical standards on a common European transaction reporting format and content. Finally, for cost and efficiency purposes, double reporting of trades under MiFID II and the reporting requirements to trade repositories should be avoided. MiFID II proposes that a trade already reported to a repository will not need to be reported again under MiFID II, provided all the necessary information is thereby available to competent authorities. G. Stronger investor protection 18. How will MiFID II better protect investors MiFID includes a number of measures aimed at protecting investors in the context of the provision of investment services. Those rules take into account the type of services (for instance, investment advice or execution of orders) and the classification of clients, with higher protection granted to retail clients. The MiFID rules include both conduct of business requirements (for instance, collecting sufficient information to ensure that the products provided are suitable or appropriate for the client) and organisational requirements (for instance, requirements to identify and manage any conflicts of interest). However, modifications and improvements are introduced to strengthen the framework for the provision of services. First, the scope of the Directive is broadened in order to cover financial products outside the scope of MiFID I but which satisfy similar investor needs and raise comparable investor protection challenges. In the future, the sale of structured deposits will have to comply with several MiFID requirements, and in particular with conduct of business and conflicts of interest rules. MiFID II will also extend some of the information to clients and conflict of interest requirements to insurance-based investment products by amending the Insurance Mediation Directive 200292EC. Second, conduct of business requirements are modified in order to grant additional protection to investors. The rules for investment advice are improved both when advice is provided on an independent basis and in the long term. Advisers declaring themselves as independent will need to match the clients profile and interests against a broad array of products available in the market and say whether they will provide the client with a periodic assessment of the suitability of advised products. Independent investment advisers and portfolio managers will be required to transfer all fees, commissions or any monetary benefits paid or provided by a third party to the client who should be accurately informed about all such commissions. The conditions for services where investors receive less protection from firms are more limited. In particular, the Directive clarifies the conditions and situations in which investors are able to transact freely in certain non-complex instruments with minimal protection afforded by investment firms. Third, organisational requirements for the provision of services to investors are strengthened. For instance, the involvement of senior management in the design of the firms policies as to how products and services may be sold or provided to their clients and the adoption of adequate internal controls is consolidated. Also, MiFID II introduces harmonised powers and conditions for national competent authorities, the European Securities and Markets Authority (ESMA) and the European Banking Authority (EBA) to prohibit or restrict the marketing and distribution of certain financial instruments and structured deposits, financial activities or practices in case of threats to investor protection, financial stability or the orderly functioning of markets. 19. Will UCITS be included under MiFID as a result of the MiFID review Will the classification of some UCITS as complex instruments change their status under the UCITS directive Shares or units in UCITS (Undertakings for Collective Investments in Transferable Securities) are financial instruments and therefore investment services relating to them are already fully covered under MiFID. The issue which is addressed in the MiFID review concerns their classification as complex or non-complex instruments. The distinction is relevant in order to establish the application of the execution-only regime, under which investment firms or banks selling certain instruments are subject to less stringent rules for the protection of retail investors. In particular they are not obliged to assess whether the client has the knowledge and experience to understand the financial instrument the so-called appropriateness test. The execution only regime only applies to non-complex financial instruments. So far, all UCITS have been classified as non-complex instruments. In the meantime, however, certain UCITS have become more complex and the UCITS legislation itself reflected the separate and distinct characteristics of such structured UCITS which, on account of their pay-off formula raise additional challenges for investors to understand how they operate. For this reason - for the mere purpose of the execution only regime - MiFID II maintains the general classification of UCITS as non-complex instruments but it introduces the exception of structured UCITS which will now be treated as complex instruments for the purposes of the execution-only regime. The objective is to ensure that investment firms will be obliged to request information on their clients knowledge and experience, in order to assess the appropriateness of these instruments for them. H. MIFID II and relation with other pieces of financial regulation, choice of legal instruments 20. How does the revision of MiFID fit with other European legislation, such as the Market Abuse Directive, Over-the-Counter derivatives, short-selling, and Packaged Retail Investment Products (PRIPs) The revision of the Market Abuse Directive (MAD) and MiFID has been considered at the same time because together they guarantee the competitiveness, efficiency and integrity of EU financial markets. In order to ensure that they are fully coherent and support each others objectives and principles, they needed to be updated in tandem. Moreover, the pan-EU competition facilitated by MiFID has given rise to new challenges in terms of cross-border supervision, and maximum harmonisation of the rules and competent authorities powers in relation to offences are a necessary step. MiFID applies to the provision of investment services or activities by banks and investment firms in relation to financial instruments and to the operation of regulated markets. The objective is to support the development of a more integrated, competitive and efficient EU market in financial instruments with appropriate rules regarding conditions for authorisation as investment firms, organisational requirements to ensure they are managed appropriately, market transparency and investor protection. The Regulation on OTC derivatives, central counterparties and trade repositories (EMIR) on the one hand, and the Regulation on short-selling and credit default swaps on the other, have different objectives and therefore complement MiFID. The former aims to minimise counterparty credit risk and operational risk, while the latter increases harmonisation and transparency, and mitigates risks associated with short selling and the use of credit default swaps. Packaged retail investment products (PRIPs) are common products in the retail investment market, with broadly comparable functions for investors while taking a variety of legal forms. While offering benefits for investors, PRIPs are often complicated and opaque. In line with the Regulation to improve the quality of information that is provided to consumers ( MEMO14299 ), MiFID II addresses some of the problems identified in the PRIPs market by creating a robust and coherent framework in the areas of information about the product to clients and the rules governing the sales process for those PRIPs that are financial instruments or structured deposits, such as the conduct of business and the conflicts of interest requirements for intermediaries distributing these products. At the same time, the measures on product disclosure proposed in the PRIPs context complement the investor protection measures on investment advice and sales services regulated under MiFID. 21. Why are some elements of MiFID placed in a directive and others in a regulation Which parts will be in which instrument As in other pieces of EU financial services regulation, the split reflects the need to achieve a uniform set of rules in some areas, while allowing for national specificities in others. The De Larosire report highlighted that one of the problems leading to the crisis was an inconsistent implementation of financial services rules leading to a fragmented internal market. As a result, a Regulation (MiFIR) sets out requirements on: the disclosure of data on trading activity to the public and transaction data to regulators and supervisors the mandatory trading of derivatives on organised venues removing barriers between trading venues and providers of clearing services to ensure more competition, and specific supervisory actions regarding financial instruments and positions in derivatives. Such a harmonised approach will help avoid confusion in the daily functioning of markets, and minimise opportunities for harmful regulatory arbitrage between Member States. The Directive (MiFID) amends existing provisions on authorisation and organisational requirements for providers of investment services, and all rules regarding investor protection, including for firms located in third countries but actively engaged in EU markets. Also, the Directive specifies requirements in relation to the authorisation and organisational rules applicable to different types of trading venues, providers of market data and other reporting services, as well as the complete powers to be granted by Member States to national competent authorities, including the framework of sanctions for breaches of the rules. These provisions are best situated in a Directive to account for differences in national markets and legal structures as well as the profile of local investors. I. MIFID and international issues 22. How is the treatment of firms and market operators from outside the EU being considered The access of third country firms to the EU markets was not harmonised under MiFID I. Each Member State could introduce its own third country regime, subject to the general principles of the EU Treaties and provided that national provisions did not result in treatment more favourable than that given to the EU firms. In order to overcome the existing fragmentation and to ensure a level playing field in the EU for third country firms, MiFID II introduces a harmonised third country equivalence regime for the access of third country investment firms to the EU when providing services to professional clients per se and eligible counterparties. The access will be preceded by an equivalence decision taken by the Commission. Third country firms for which a decision is adopted will be able to request to provide services in the EU, without having to establish a branch in a Member State. For three years after the equivalence decision is made, Member States are allowed to apply national rules for provision of services and activities by third country investment firms. Likewise, as long as an equivalence decision is not taken, thirdcountry firms will continue to operate in Member States according to national regimes but will not benefit from the EU passport (they will not be able to provide services to professional and eligible counterparties in the entire EU). The equivalence process for a specific third country is initiated by the Commission but Member States can indicate their interest that a specific jurisdiction(s) is subject to the equivalence assessment. The equivalence assessment is outcome based (not line-by-line) and it means that the Commission will be looking into whether the third-country regulatory (prudential and business conduct requirements) and supervisory framework achieves the same objectives as the EU legislation. The third-country framework needs to provide for an effective equivalent system for the recognition of investment firms authorised under third-country legal regimes. Once the Commission has adopted an equivalence decision with respect to a specific third-country and that ESMA has established cooperation arrangements with the competent authorities of that third-country, the operators from that third-country will simply have to submit an application with ESMA and once registered with ESMA they will freely provide services to professional clients per se and eligible counterparties. With respect to provision of services by third country firms to retail clients, Member States will continue to apply national rules. The Commission regrets that there is not a fully EU harmonised third-country regime for retail clients but understands that the specificities and the increased level of protection for retail clients may also justify why Member States wished to maintain their national regimes. However, where Member States have chosen to require that third-country firms intending to provide investment services to retail clients establish a branch in their territory, the Directive harmonises the requirements (core organisational and conduct of business rules) with which the branch of a third-country firm will have to comply in order to be authorised by the competent authority of a Member State, but that branch will not have the right to provide services to retail clients in other Member States. In this sense, by third-country firms should see this as a positive step forward as it reduces divergences across EU Member States and therefore the legal and regulatory costs for third-country operators. In addition, MiFID II will not apply when investment services are provided at the exclusive initiative of EU clients. This exemption will apply only to the service or activity initiated by the client. An initiative by the client shall not entitle the thirdcountry firms to market new categories of investment products or services to that client and still benefit from the above exemption. 23. How does MiFID II compare to what other jurisdictions in the world are doing, in particular the United States MIFID II is the legislation through which the EU has implemented a number measures to meet our G20 commitments, in particular in relation to derivatives and is in line with the principles of regulation established by the International Organisation of Securities Commissions (IOSCO). This helps ensure convergence with other jurisdictions, including the US, Australia, Asia, and South America. Other jurisdictions are at different stages in the process of implementation, with some further advanced than others. Many provisions of MiFID II reflect core precepts in the regulation of securities markets globally. However, different jurisdictions have rules specific to their own markets. Assessments of comparability, as is the case under equivalence assessments for third-country recognition, should not be made on a line-by-line basis but rather look at the totality of the relevant legislation in terms of achieving the relevant objectives. As regards the US, MiFID II covers areas addressed by various pieces of US financial markets regulation such as the Securities Exchange Act and the Commodity Exchange Act. Like the Dodd-Frank Act, which amends these texts, the review of MiFID both amends provisions already in force and adds measures in light of the financial crisis and other market developments. The US and EU approaches and legislation are very much aligned in terms of achieving the same objectives. For example, the revised MiFID complements the regulation on OTC derivatives, central counterparties and trade repositories (EMIR). For more information: The MiFID regulatory framework consists of a framework Directive (Directive 200439EC), an Implementing Directive (Directive 200673EC) and an Implementing Regulation (Regulation No 12872006)